三大标准衡量我国房价泡沫

前几年，“泡沫论”在中国房地产界颇有市场，谢国忠从2001年就开始宣扬此观点；去年以来，“拐点论”又大行其道，尤其是从地产大佬王石嘴里说出来，更让媒体添油加醋地传播开来。这两种论调的内涵基本相似：正因有泡沫，才将导致拐点。

 

所以，到底中国楼市会不会拐、现在拐还是将来拐，都跟房价泡沫的有无、大小密切相关。有些经济学家认为，不管是股市泡沫，还是楼市泡沫，都难以事先认定，只有等泡沫破灭了，才知原来泡沫已经这么严重！这种观点有些悲观，确也反映出辨识泡沫的难度很大，但作为“吃学者、专家饭”的人，还是有责任关注、分析、研究这档事儿。

 

房价泡沫到底是什么东西

 

泡沫到底是什么东西，值得稍作探究。老实说，迄今为止，经济学界对此尚无标准定义，有点权威的是经济学家金德尔伯格1978年提出的：“泡沫可以不严格地定义为一种或一系列资产价格在一个连续过程中的陡然上升。”这一界定意味着：只有资产价格才会出现泡沫，消费品价格即使涨得很快，也不会形成泡沫，就像眼下我国的CPI一样；原因很简单，消费品市场中不可能出现大规模的投机行为，正如在前些时的猪肉狂涨的过程中，不会出现收购猪用以囤积的现象。但作为资产的房地产就会出现囤地、捂盘等现象，去年二三季度很多开发商都干过这种事。

 

因此，房地产具有形成泡沫的天然潜质。若往深处分析，具体表现在三个方面。一是房地产的区域性很强，一个区域的土地多寡不均，从而导致供给难以很好地匹配需求；二是房地产开发周期较长，短期内供给难以有效增加，也即供给弹性很小，容易被炒家制造“买不到”的市场恐慌；三是房地产的价值难以判断，往往需要将预期价值折现来计算，而预期的合理性很难把握，投机者正好混水摸鱼。

 

房地产泡沫的制造者正是投机者，假若市场中没有足够多的投机需求，根本不可能快速推高房价，也正由于投机者的推波助澜，导致很多自住客和正常的投资客盲目跟进。2004年著名的温州炒房团曾把上海楼市折腾得雾烟瘴气，2007年深圳本地及香港投机者使房价整体暴涨50%以上，彼时，这两个城市很多楼盘的投资、投机性购房比重高达50%以上，远远超过20%的国际警戒线。是泡沫总归要萎缩或破灭，其后，这两个城市的房价都出现一定的下跌，其中深圳目前还在经历痛苦，部分投机者被套，甚至房子沦为负资产。

 

泡沫形成三要素
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心理预期、羊群效应、资金支持

 

在推高房价、形成泡沫的过程中，心理预期、羊群效应、资金支持三者缺一不可。心理预期是指房价看涨预期，最典型的当属1980年代后期的日本，当时很多人都认为日本经济神话仍将沿续，东京地价将只涨不跌。在大家都认为房价还会更高的情况下，并且在投机者的示范下，更多人加入购房的行列，形成羊群效应。典型案例是1920年代美国佛罗里达州出现的楼市热潮，发展到最后，连一向谨慎的银行家都忍受不住诱惑，投钱炒房。房地产投资本身所需资金门槛较高，没有大量的资金支持，根本不可能形成房价泡沫，而靠投资者自有资金也很难搅动市场，于是借贷炒房顺理成章，在诸多融资路径中，银行房贷最为重要。

 

针对第三个条件，不妨多说一点。金融已成为现代经济的核心，在一定程度上，房地产金融是促成房价泡沫的“第一功臣”，又是房价泡沫最终破灭的导火索。在诸多金融产品中，按揭贷款最为重要，它让原本看起来根本没能力购买的房产，忽然变得捶手可得。住房按揭贷款在国外流行已久，我国从1997年才开始推广（《个人住房担保贷款管理试行办法》出台），1998年颁布的《个人住房贷款管理办法》中明确：为促进住房消费，支持住房产业成为新的经济增长点，改善银行信贷资产结构；只能用于“购买自用普通住房的贷款”。

 

演变到后来，投资投机者都能轻松获贷。究其原因，个人房贷一直是商业银行的一块优质资产（至今不良贷款率仍不足1%），而改制后的商业银行市场化程度大大提高，上市后的银行更面临巨大的营利压力，而市场竞争却越来越激烈。在这种情况下，商业银行在个人房贷的审核中，门槛也比央行文件规定大大降低，对于投资、投机性购房基本上呈放任状态，从而使很多投机客依靠贷款的杠竿效应，以较少的资金投资大量房屋。从2005年“国八条”以来，个贷政策紧缩，但直至去年的“9.27新政”，才真正严格起来。其效果非常明显，去年第四季度开始，多数城市都出现楼市调整迹象，由此证明房贷松紧直接关系到市场的冷热。

 

炒楼资金的另外一种形态是社会游资，性质比较复杂

 

大致可分为三种，一是来自民营经济发达地区的民间资金，典型的是温州生意人与山西煤矿主；二是来自各种企业的存量资金，由于房价持续攀升，许多自有资金充足的企业转投楼市；三是来自于海外的热钱，在人民币升值预期及国内经济、楼市繁荣、流动性过剩的情况下，近几年海外热钱（部分通过地下渠道）大量涌进国内楼市，其中既有小打小闹的散户（多属港台人士和华侨），也有财大气粗、喜欢整栋收购的基金。

 

 

 

眼下，我国楼市到底有无泡沫，官方尚无定论，民间声音颇多，泡沫论势力浩大，那么到底有无、还是在多大程度上存在泡沫？国际上，比较得到认可的衡量楼市泡沫的标准有三个。接下来细细分析。

 

如何判断是否出现房价泡沫？泡沫，是由于虚拟需求的过度膨胀导致价格水平相对于理论价格的非平稳性上涨，衡量房地产是否出现泡沫也有多个不同的角度、不同的标准，发达国家一般用“空置率”、“房价收入比”和“租售比”三个指标加以衡量。空置率，主要用于判断是否存在过度膨胀的虚拟需求，并最终形成房屋的空置；房价收入比，主要用于价格是否处于由居民收入能够支撑的合理水平；租售比，则主要从租金回报角度判断住房是否具有投资价值。

 

房价收入比，国际上通行的标准有两个，一个是联合国人居中心的标准：不应超过3：1；另一个是世界银行的标：不应超过5：1。一般房价冲到户均收入6倍以上的区域被经济学家称之为泡沫区。笔者曾做过匡算，若以2005年的数据分析，美国约为6：1，日本约为3.8：1，中国全国约为10：1，上海约为14：1。但由于中国人有大量不透明的收入以及数据本身的真实性问题，所以全国和上海两个数据应打些折扣，实际差距没那么大。但目前中国房价确实超了大部分工薪家庭的负担，上海居民家庭负债率已超过美国。

 

按照国际通行算法，空置率是指待出售、出租的各类房地产占市场全部存量房地产的比率。一般来讲，房屋空置率5%为适度，10%则为警戒空置率，超过20%为严重空置。2005年美国商用房出租率微跌2.6%，空置率达到16.5%；日本近来空置率在5-8%。我国统计局的“国房景气指数”中的“商品房空置面积分类指数”，是指上年的空置面积累加今年已经拿到竣工证但尚未销售或出租的商品房的增量面积。如2007年10月，商品房空置面积分类指数为110.71，比9月份上升1.24点，同比上升7.42点。建设部将商品房空置面积的统计数据细分为空置待销面积（指竣工验收后空置时间在一年以内的商品房建筑面积）、空置滞销面积（指竣工验收后空置时间在1年以上、三年以内的商品房建筑面积）和空置积压面积（竣工验收后空置时间在三年以上的商品房建筑面积）。因此，我国还没有建立统一规范的空置率指标，不能进行空置率计算，也无法用于国际比较。

 

租售比，即房地产售价与房地产月租赁价格之间的比值。国际经验表明，租售比的正常范围应该在1：100－1：230之间。有调查显示，2005年北京、上海、杭州等地的租售比分别达到300、360和470的高危水平。这意味着这三个城市，投资房地产收回本钱的时间分别需要25年、30年和40年，即便不考虑长期利率风险，这个比例也显然已经严重偏离投资价值。经过近两年的房价高涨，全国很多城市的租售比更加恶化。当然，与欧美国家居民倾向于租房的习惯不同，我国居民更喜欢买房住，从而抑制了租房需求，这也注定我国住宅租金水平偏低。

 

综上所述，若以“房价收入比”和“租售比”两个指标衡量，部分热点城市如深圳、上海、北京、厦门的房价已出现泡沫，但到底泡沫有多大，却极难界定。正如上文所述，房价收入比、空置率、租售比的相关合理数据是西方国家的经验，而我国的国情与西方国家差别甚至大，可以借此作为分析和研究房价的工具，却不宜生搬硬套。比如2006年美国房价收入比才达1：6左右，泡沫就开始破裂，还引爆次贷危机，并波及全球。

 

 

毫无疑义，目前一线城市和部分二线城市的房价已存在泡沫，而且泡沫吹得比较大的如深圳，从去年已经开始破灭，今年只不过进一步持续下降而已。如果一个城市的房价泡沫并不大，也有可能维持一段时间，慢慢萎缩，说白点：如果持续一个时间（比如两年）房价不再上涨，或只是微跌，那么人均收入是增长的，CPI也是较高的，现在看起来不合理的房价会随着时间的推延而趋于合理。另外还有一个更大疑问：部分城市的泡沫破裂会导致出现“多米诺骨牌效应”，从而导致全国房价崩盘吗？

 

从历史上看，1990年前后的日本、台湾，1997年前后的泰国、香港等房价泡沫的破灭比较典型，其后一段时间，房价下挫幅度高达50%左右。而欧美国家由于经济和金融体系比较健全，经济周期性波动的波幅呈减小之势，房地产市场的起伏落差亦不大，而且早已过了住宅消费的高潮期，所以即使有泡沫，也多以“软着陆”的形式破裂，目前美国由于次级债危机放大的楼市危机，这属于比较特殊的情况。

 

我国的情况就更加特殊，有四大因素决定了我国的楼市即使局存在泡沫，也不会以大崩盘的形式导致全国房价剧跌。一是我国的城市化进程所导致的城镇住房需求规模是举世无双的；二是我国经济以年均近10%的增幅持续增长30年堪称世界经济发展史上的奇迹；三是我国金融体系仍以国资主导，而国有银行是以国家信用作担保的，金融体系的高度安全性为楼市提供了最强大的支持；四是我国自2003年起就实行紧缩性的房地产调控，虽然并未能在短期内取得理想效果，毕竞抑制了更快的增长。因此，虽然目前面临的房价过高现象，但自住性需求依然是市场的主流，这与1993、1994年海南、北海纯投机性的市场形态具有本质性的不同。

 

当然，2008年继续加强宏观调控，防范房价泡沫扩大，依然是政府工作的重点。因为，中国楼市的走向已不仅仅是行业内部的事情，从国内经济面观察，2008年经济形势错综复杂，CPI、PPI高企、流动性过剩、人民币升值压力、外贸顺差减少、热钱涌入、股市巨幅振荡等不利因素存在；从国际经济面分析，美国次级债然危机很有可能使美国经济陷入衰退，这将对全球经济尤其是中国经济产生负面影响。

 

所以，针对房价泡沫，在加快住房保障、打压投资投机性需求同时，必须对涌入中国楼市的海外资金（尤其是热钱）予以警惕，虽然2006年“171号文”开始限外，但近两年外资进入内地楼市的规模仍在增长。

 

最新数据表明：今年一季度全国外商直接外资（FDI）为274亿美元，同比增长61.3%，畸高的增速表明部分国际游资混迹其中。不妨做个简单的算术题。一季度贸易顺差为414亿美元，3月末外汇储备16822亿美元，新增1539亿美元。也即FDI和贸易顺差相加为680亿美元，这就意味着另外还有851亿美元新增外汇储备不明来自知何处。由此可见，中国的外汇储备结构正在发生深刻变化，贸易和FDI的主角地位正在弱化，取而代之的是巨额的投机资本。按一般规律推测，851亿美元中应混有很多热钱。

 

中国投资市场信息咨询服务机构的不完全统计，今年一季度海外基金已在国内操作了4起房地产投资案例，投资金额为4.9亿美元，而且不局限于一线城市，开始进入二线城市。一旦人民币升值预期消失，大量外资极有可能集中抽逃，这种外部因素对我国楼市的负面影响不可低估。

 

 

转载新浪杨红旭博客。

 

 

 

本人认为，什么东西都是物极必反，中国楼市的泡沫很大了，结果大家一定很清楚。

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